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　　结论：云计算还在上半场，垂直SaaS风起

　　云计算行业技术创新已进入第四个周期

　　石基信息：10年并购谋篇大消费服务。

　　广联达：立足造价，布局建筑全产业链IT。

　　用友网络：从财务软件升级到ERP软件，再到云化，下一个10年目标是产业互联网。

　　金蝶国际：10年专注，打磨产品基因；10年产品升级，提升用户层级。

　　浪潮信息：10年IaaS崛起最直接受益者。

　　云计算产业链透视：行业SaaS风起，关注酒店/地产 IaaS格局相对稳定，但依然不断有挑战者出现，行业收入/投资长期依然乐观。

　　市场担心反垄断事件对云计算投资产生影响，实际影响有限。

　　公域流量昂贵是甲方寻求私域流量驱动力；研发Know-how和规模效应决定私域流量崛起受益者为第三方IT供应商。

　　从波特五力角度看，酒店/房地产为代表行业SaaS进入爆发期。

　　美股SaaS估值分化，高估值公司ARPU值提升能力和用户粘性俱佳大量公司从标准化模块向多模块延伸，本质是基于用户粘性增加模块提升ARPU值。

　　细分行业信息化公司同样可以享受高估值，如Veeva Systems。

　　传统云计算公司估值溢价不明显，新股享受一定溢价，如Snowflake。

　　从DCF模型看，云计算高估值本质来自分子端，云化后产品价值上限提升。

　　PS估值法下，PS=PE*远期稳态利润率，产品类型决定利润率水平，成长性和竞争格局决定PE。

　　云计算长期空间讨论：渗透率仍低，云计算仍在上半场 1)云服务器自下而上测算，中国公有云渗透率15.35%。2)云服务器自上而下测算，中国公有云渗透率9.10%。3)中美对比是未来5年云计算乐观原因之一，中美SaaS市场规模依然是10+倍差距。

　　重要云计算公司更新：石基信息/明源云/广联达/金山办公/深信服/用友网络/金蝶国际/浪潮信息

　　风险提示：国际供应链稳定性依然对云计算基础设施有影响；下游行业景气度影响IT投资意愿；云计算模式下如出现重大数据安全问题将影响行业拓展

（文章来源：上海申银万国证券研究所）

文章来源：上海申银万国证券研究所

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